惠理謝清海的投資秘笈

08/05/15--08:53: 




實不相瞞，我是VP惠理創辦人葉維義及謝清海的Fans，葉生父子都是DB仔，老豆葉謀遵是新昌老闆，佢早年養嗰幾隻馬「頻頻的」、「嬲嬲的」也幫過我贏錢，謝清海是記者出身，投資有自己的一套知識架構，謝先生近年比較少接受訪問及公開演講，加上報紙財經版記者水準極低，永遠找不到訪問及問題的重點，只是顯淺地問謝先生，恆指見幾多點，什麼Number之類。


當年宏利有一支基金由他管理，名叫「中華威力」，個名比我們的仲老土，但是聽過謝先生演講，我毫不考慮就落疊。近年，也有不少朋友在惠理工作，他們也給予我投資上很多寶貴意見，但是從來沒有人整理謝先生的投資哲學，下面我把謝清海多年來的演講，整理成拙文一篇，原講稿很多是英文，我英文差，譯得唔好咪插我，下面公諸各位投資者。


蕭伯納說：與別人分享一個蘋果，每人還是一個蘋果，與別人分享一種思想，每人有兩種思想。傳承精神財富比傳承物質財富更有價值。





葉維義，來自浙江寧波，家世背景頗為顯赫。清朝末年時，身為寧波商幫領導者的葉家，總資產已有八百萬兩白銀，相當於清廷年財政收入十分之一。祖父葉庚年成立的新昌營造，是全香港最大建築商，包括香港海洋公園、澳門威尼斯人酒店，都由新昌負責興建完成。
出身豪門，葉維義卻婉拒接班，反而另起爐灶，這讓葉維義的創業經歷增添幾許傳奇色彩。1990年時，葉維義由美國返回香港，處理家族企業上市事宜，當時擔任摩根建富證券研究部主管的謝清海，參與相關作業，兩人因此結識。葉維義發現，自己與謝清海的投資觀點不謀而合，於是打算創業。



謝清海，作為惠理集團的掌舵者，被投資界譽為「東方巴菲特」，1993年在香港成立惠理基金，投資大中華地區，以其實踐證明價值投資的普適性。而與其同期成立的各種流派的投資基金大都湮滅，那些什麼東、那些什麼肥西老母雞什麼央，早己不復存在。惠理基金是除日本以外亞洲唯一上市的資產管理公司——甚至在日本，也只有一家此類上市公司，我當年拜會台灣股神麥樹仁，麥大給了我五支股票Number，806就是其中之一。


在他執掌下，惠理集團安全穿越了亞洲金融風暴、08年全球金融海嘯。而這，與他的投資理念是密不可分的。現在，港股正處在一個A股化的大時代，而他執掌的惠理也被越來越多的投資者所關注。


惠理在2007年由大細摩推薦上市。公司的使命很簡單，是為東亞及東南亞建立一座價值投資的殿堂。這個想法是謝清海創立的，他過去其實是一名新聞記者，八十年代為《華爾街日報》工作，亦由於他曾做過新聞記者的緣故吧，用那種方式來看問題非常有用，你可以想像，閉上你的眼睛想像，你會發現有時你所關注的某個公司，不管它是一家汽車公司，還是農業企業的結局，並不僅僅是靠數字驅動，而是受政府政策，有時甚至是，比如說，厄爾尼諾現象的影響。


1993年，當謝清海開創惠理基金時，他像每一個受過美式訓練或者美式思維的基金經理一樣，相信應該有一個非常集中的投資組合。嚴格說來，這個使命真正想表達的意思首先是，他們是最早最著名的價值投資者，其次，他們是一個中國投資者，這個區別相當重要，因為直到現在，中國已經成為他所稱的「聽消息」的市場。


很多人在中國市場買賣交易，完全是基於他們在報刊看到的或某些人告訴他們的故事。在這個過程中，很難按照教科書定義的基本價值投資理念去實行。


他以前常常告訴周圍的每個人在惠理的基金中，你不會看到超過40家公司，這是高度明確的理念。他很為此驕傲。然而隨著時光流逝，謝清海開始認識到這裡的市場與美國有很大的不同，因為這裡有很多騙子，公司治理結構非常垃圾，並且其中有一些人非常蠱惑。你會在第二天早上醒來，從報紙上讀到消息才會得知，你的投資——佔你投資組合5%的資金，在一夜間消失了。這在惠理身上發生過N次，而且傷痕累累。


所以後來，特別是這10年，他已經越來越趨向一個不同的觀點。像中國這樣的新興市場，最好是有一個非常多樣化組合。不要把資金超過1%或者2%投入到任何一個特別的想法中去，因為這樣做你就可以睡得更好，並可以承受得起所有那些時不時就會發生的令人厭惡的事件。所以，現在他們的投資組合裡面有80-110家公司。



我們在20世紀90年代的標準讀本是Benjamin Graham和David Dodd的《Security Analysis》。基金佬或老散習慣稱之為聖經。但近些年來，惠理換了另外的一本書，這本書叫《財務報表分析》，作者Martin Fridson。這是一本簡單的書，但和《證券分析》一樣價值非凡。


惠理每年大約對2500家公司進行訪問，不包括電話訪問。那是惠理力量的真正來源：這只不過用的是傳統老套的調查方式而已，他們擅長的是把價值投資理論應用於實踐，這些理論謝清海和同事都學習並認真研究過。實際上，關於理論方面，謝清海不認為自己有什麼創新的思想可說。



大概在20世紀90年代中後期，他很反感類似「What if……又怎樣」之類的大問題，那時候謝清海試圖創造一種可持續發展的商業模式，當時的想法是在中國這個非常不成熟的市場堅持價值投資。


他開始問自己：要是我們能創造一種商業模式，一個價值投資公司來運行，而這個公司不依賴擁有一位投資天才、一個明星基金經理或Pandora Box，結果會怎樣？


也許是因為市場人士或媒體，總是講戰勝市場必須得找個股神或者明星基金經理，他對自己說，這可不是做投資的長久之策。所以，我開始問自己一些非常簡單的問題，比如：是否存在這樣一個方法，即使是普通人或從大學直接招聘來的新手，經過鍛煉也可以成長為優秀的價值投資者，至少在中國市場得到認可？


首先，大家必須明白，如果沒有優秀的人才，就不可能創造出優秀的產品。所以第一個問題就是培養良好的企業文化。其次，他把價值投資過程工業化了，把它從一個手工精品轉變成了大規模生產的流程，他正試圖擺脫依賴天才的投資體制，並努力建立一個體系，轉變成可持續可進化的過程。謝清海認為惠理已經取得成功了，這聽起來好像很複雜，但實際上非常簡單。







(老占註：這點和FDT聶凡淇非常吻合，過往判斷基金經理的能力，只有依據簡歷和過往業績，並且需要很長週期的業績，只有一年投資經驗的人沒有基金會要他，不如給他一個平臺，教會他投資，利用科技，例如Big data，改變他的一生。太多的人太早放棄了投資，成為一個成功的交易員不能走捷徑。所有成功的交易員在他們的職業生涯中都經歷了很多。這使得他們成為高手。我自己也一樣，從不看Number，只看自己熟悉的行業)謝清海做的第一步是必須從零起步，這只是就創造一個合適的文化來貫徹執行這個想法。在這裡，第一家投資的大陸公司，就是美林幫助他們1991年在紐約上市的，名叫……(未完)







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08/05/15--09:00: 惠理謝清海的投資秘笈_完结篇
正如我前面提到的，我們看到一種趨勢：惠理原來強調的「好的價格」，正越來越變成「好的管理」和「好的生意」。


第三個技能原本不被視為一個技能，直到他們開始意識到，其實決策本身就是一個可教的技能。實際上，真正的問題是決策不足，儘管當時惠理的團隊有將近幾十人左右，其中不乏分析員和基金經理，但沒有幾個人願意冒險做出實質性的決定。他們稱那為缺乏「殺手的本能」——這是謝清海常用的一個短語。


你知道，在文明社會，沒有人真的想殺死任何人，包括那班貴州綁匪。


惠理有一個已經離職的人，大家稱他為OTOH 先生。OTOH 意思是「另一方面」。這類分析員總是給你一份大約30頁厚的分析報告，你需要花費半個晚上來閱讀，可讀到最後卻是「然而、如果、但是、從另一方面而言、如你所知，But…What if….In another words….」之類不知所云的結論。


所以，最後你都不知道他建議你做什麼，如果有什麼的話。所以，謝清海努力從公司裡清除類似OTOH 這種人，但這並不容易。他也開始意識到這完全可以進行訓練，並且這對做決策是一件好事。惠理做事情的方式，其中的一個線索是從佛教哲學中借鑒的，謝清海是個佛教徒。


佛教裡講當你試圖分析什麼時，你要從平衡等式中去除自我，你的自我意識。在分析中摻入“自己”或你的“自我”意識，摻入你所感知的自我利益，你所需之信念，你就會曲解本意，因為你的“自我”已經干擾了正常的分析。因此，應從分析中消除“自我”的主觀意識。



現在，接下來的提示，惠理稱之為「交易結構化」。這又是從哲學頓悟到的，因為他開始認識到，按照香港本地的標準，惠理是一個非常大的公司。不管怎麼說，我們在香港這一小塊叢林裡是大傢伙，我們可以從經紀人那裡要求良好的待遇；他也開始認識到，基於他們的研究以及想法，如果決定購買某個的公司的股票，惠理不應該只設法去股票市場購買。應該直接去找公司說「讓我們做個交易 Let’s make a Deal」：我們將買你的公司5%的股份，而你通過一個股票大宗交易的形式或是美國人稱為「私募投融資」的方式，這種交易方式代表了私下與公平。你總是能得到更好的條件，更多的折扣，或者你能用可轉換債券的方式獲得。


有一個例子供參考，大約一年前，有一家在紐約市上市的公司，美國資產管理公司（Affiliated Managers Group），他們通過談判購買了惠理公司的5%的股份。確實，只是由於本身的交易方式就為客戶帶來了許多好處。


從給你們的資訊來看，從這裡開始我的得分不斷下降。在這裡我容易獲得高分，但當我們繼續往下講，我的得分就會變低，像是順著香腸機往下走一樣，感覺意思不大。


維護
這個字眼僅僅是看上去更漂亮，買了股票後，不要忘記它。你要與公司保持接觸，時不時更新研究，不斷思考如何能夠持續提高其投資價值。最後你要考慮的是如何退出(Exit)。


退出
實際意味著賣出股票，對此普遍的看法是，當你估計你掌握的公司和成員的資訊已人所共知，已無法提升投資價值的時候退出。從理論上講，這時你就應該退出。在現實中，我們通常賣得太早。


在亞洲，有大量的硬性技能，但缺少一些柔性技能。(老占註：硬實力及軟實力) ，什麼意思呢？對於傳統的亞洲人來說，如果你讓他們坐下來參加一個考試，並提供一些教科書為參考，他們會做得很好，他們有這種文化。但如果你要求他們做的事情不是那麼具體，比如：與人溝通，激勵人，擔當領導角色和讓他們來指揮，他們就不太擅長了。我不知道為什麼會是這樣，不過這是現實。


所以，我們傾向於尋找的人是意欲成為領導者，或願意在辦公室裡能與人良好溝通的人。宏觀策略——我並不是一個宏觀研究專家，但是，也許是因為我的資金規模和經驗，我可以與那些宏觀研究專家建立緊密的聯繫。並且我確信，如果他們認為有什麼值得討論的事情，會第一時間給我打電話。這可能已經夠不錯的了，但是你必須對想要投資的環境有自己的一些感覺。儘管我們主要採取自下而上的選股策略來挑選公司，配置資產，建立投資組合，但也必須把自己對宏觀環境的評估考慮進去。


其實，惠理只有一個真正的核心競爭力：選股。所以，運作一個投資組合，就是怎樣將投資流程工業化，如果，惠理的商業模式是基於某個人，某個公認的天才來運作這個基金，那麼基金的規模就不可能擴大。


而像這樣的話，就需要有許多許多人來運作，是嗎？但我想明確地告訴你，那不是真的。真實的情況是，從上個世紀90年代以來，我一直想研發一個可以持續發展的商業模式來管理資金，從而能夠持續地戰勝市場。而且，還是招聘普通人來加入我們公司，不是大人物，而是普通的人，他們可以變成高手。而且，可以以非常謙遜和坦率的方式組成一個互相之間彌補我們各自弱點的系統。


(老占註：亞洲基本上是一個非常低效率的市場。你並不必通過投資優秀的企業賺錢。我們的市場是非常低效的。這裡有各種各樣的人本不適合出現在股票市場中，優秀企業的數量正在增長，但還是遠小於美國，這是實際狀況。你需要熟悉投資的政治和社會背景，而不僅是金融知識。那些畢業於美國的MBA 或其他專業的人士身上，謝清海會看到一些問題。因為我發現他們太單純關注於財務資料。實際上，亞洲背負著巨大的歷史包袱，一些人對政治和社會問題非常敏感。)




如何看待自己極為重要，很多時候，我發現自己才是最大的敵人。謝清海自己的出錯率大概是三分之一，回過頭看，他希望自己從沒做過，但已經做了，太遲了。所以，他看待自己的方式，和這些跟我一起工作的年輕人看待他們的方式一樣，首先最重要的是要把自己看成一名戰士。如你所知，他們沒穿軍裝，沒有拿槍，但行動時跟真正的戰士一樣，非常守紀，非常忠誠。我們毫不停歇，戰爭永無止境。這是一場名譽之戰，對我們來說，這些事情並非理論，因為他們確切知道我們所指為何。(全文完)


後記：原演講應該在5,6年前，小弟整理及譯為中文，近代偉大的CEO都有禪味、有佛意、看Steve Jobs, 看看馬雲，謝清海也是佛教徒) ，研究惠理及其投資，是學做事及做人。我認為：惠理強調的「好的價格」，正越來越變成「好的管理」和「好的生意」，我會加上「好的時機」。


習近平進一步推出「一帶一路」，到這次主導亞投行，這是中國以基礎建設之名走向世界的關鍵一大步，也代表中國正式奠定在美國以外的老二地位。


現在劇本寫好了，演員、導演、美術指導全部未出來，光是看戲的觀眾已情緒沸騰 High爆，我們「一路一帶基金」的成立，就是要把這些演員、關鍵人物找出來。關於基金之文章刊出以來，由於太多朋友垂詢，我把一路一帶基金資料放這裡。