康乐扩大全球版图

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通过上市集资的康乐（KAREX，5247，主板消费产品股），正如火如荼地将产能倍增至60亿只保险套，誓将产品推销至迅速增长的市场。

同时也计划收购美国保险套和润滑剂Global Protection机构股权，进一步扩大全球业务版图与地位。

如今已是净现金地位的康乐，也设下明确的股息政策，将派发至少25%净利作为股息。

于去年11月上市的康乐，是全球最大的安全套制造业者，业务遍布超过110国家，年销达30亿只安全套。

随着全球对卫生与健康的醒觉逐渐提高，因此也提振市场对安全套的需求，进而让安全套业者受惠。

根据Info Business研究集团的预测，预计未来4年的安全套销量，可取得7.5%的复合增长率。

然而，以康乐在过去的数据显示，估计该业者可取得更为亮眼的增长表现，甚至可达到双位数增长。

在过去5年，康乐的复合年增长率达到11%水平，表现远远超越全球安全套市场复合增长率的7%水平。

为进一步扩大产能，该集团在去年通过上市集资，计划将产能从30亿只安全套，放眼在明年倍增至60亿只。

太阳能供电新厂

早前，集团为其位于柔佛笨珍的新厂房动工，一旦竣工后，将成为旗下规模最大的厂房，占总产能三分之二。

值得一提的是，该座新建的厂房属于环保概念厂房，利用太阳能的技术为厂房供电，预计能节省25%的电费成本。

通过提高产能提高实力之下，下一步棋更是计划进军发展中国家，尤其是拉丁美洲和欧洲市场。

增强区域市场知名度

至于自有品牌安全套，在中东、孟加拉和部分非洲国家较为有知名度，但在本地和邻国如新加坡和泰国则鲜为人知。

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因此，该集团也不忘增强本区域的市场和打响知名度，并探讨人口和经济继续增长的市场，如菲律宾、印尼和越南。

此外，康乐献议以660万美元的代价，收购Global Protection机构（简称GP）的55%股权，进一步扩大自有品牌生产（OBM）业务。

通过这项收购活动，可让该集团能成为GP旗下ONE保险套和其他品牌的独家代理商，有助于开拓东协市场的自有品牌业务。

同时，康乐也能借助GP广泛的分销网络，将自有产品推广到美国和加拿大，将业务推向更高一层楼。

每股现金近16仙

根据招股书资料显示，康乐在2011财年的营业额从1亿8175万3000令吉，在两年后增长至2亿3138万9000令吉。

净利表现更从2011财年的698万8000令吉，在同期内飙涨超过3倍，在2013财年达2902万8000令吉。

该集团在2014财年，营业额虽下跌至2亿1992万7000令吉，但净利却上扬19%至3458万5000令吉。

自该集团上市不久之后，就宣布派发红股，每持有2股普通股的股东，可获得1股红股，并在不久前建议派发每股2.5仙终期股息。

依据康乐早前设下的股息政策，该集团有意将至少25%的净利，作为股息派发予股东，并从2014财年起生效。

此外，截至6月30日，其现金与现金等值达8559万2000令吉，而总贷款只有2159万4000令吉。

该集团的资产负债表相当强稳，且目前正处于净现金的地位，若以每股计算，每股净现金将近16仙。

风险

康乐的潜在投资风险，包括令吉兑美元走势、原料乳胶价格走高、收购GP计划触礁和产能计划展延等。

KAREX

套（3）：康乐公司【】，套套平安

关于安全套

安全套有悠久的使用历史，是历史上最古老的避孕方法。90年代，新的技术大大改良了安全套，使得安全套的制造更加先进。

一个安全套的制造过程是这样的： 原料、化合、成型、加硫、检验、封装。

经过重重质检的安全套最后被卷成我们熟悉的小卷儿，喷上润滑剂、杀精剂或苯唑卡因(Extended Pleasure 持久型中使用的麻醉剂，使男人更持久)，并包上了箔包装。

就这样，无数只盒子中间高高堆起，里面暂时睡着那些品质过关的安全套——等待在温柔乡中一展身手。

安全套生产全过程(组图)

避孕套生产过程

避孕套是怎样制造的？

隨著人们预防性病及避孕措施的意识提升，市场对避孕套的需求將会强劲。

我国自2009年开始，便成为全球最大的安全套制造商。

根据马来西亚橡胶出口促进协会，马来西亚2011年年共出口43.7亿个安全套，价值高达2亿8500万令吉。

预计在2025年达到80亿人，将带动需求成长。

康乐公司

2013年11月6日，全球最大避孕套制造商———康乐公司（KAREX，5247，主板消费产品股）首日上市。

莆上市就备受投资者热捧，开市溢价26.49%。

这家于1988年成立生产安全套的公司，年产30亿个避孕套，除了帮闻名避孕套品牌如杜蕾斯（Durex）代工生产，也有自家品牌避孕套“Carex”及“Inno”。



康乐公司发行股票主要分为2部分，公开发售新股和股东献售股。

根据招股书，康乐首发股规模6750万股，当中4050万为新股，2700万股为股东献售；共有1350万股供公众认购，675万股供合格董事、雇员或生意伙伴申购、2025万股新股及2700万股献售给机构和指定投资者。

5家子公司当中，一家在泰国设立。

所筹得的资金，拨出56%作为资本开销以扩充现有的產能，包括：

1. 为子公司Innolatex（泰国）有限公司及Innolatex私人有限公司建新大楼及扩充制造厂房；

2. 用作在柔佛笨珍开设一间新厂房，支付厂房建设以及机械的成本费用。（康乐公司已在当地原有的厂房附近收购一块面积达18英亩的土地。）

为了加强产品，康乐公司也拨出5%资金作为研发成本。

18%资金充当营运资本、14%用以偿还银行借贷以及剩余的资金供上市开销。

主要产品

避孕套 - 90%

医疗用的导管（Catheter）- 5.4%

探头罩（Probe cover）

凝胶润滑剂

主要经营市场，分別为商业市场、招標市场及原始设备生產商（OEM）市场，分別占60%、36%及4%。

康乐公司的商业客户包括在安全套市场享有高知名度的杜蕾斯（DUREX）和Life Styles品牌。

除此之外，康乐公司也以招標形式取得非政府组织和政府机构的合约；至于其自设品牌製造，仍未为公司带来显著贡献。

目前，自有品牌在中东、孟加拉和一些非洲国家较为人知；在东南亚，康乐公司的品牌仍鲜为人知。

虽然已经渗入本地和新加坡，不过规模很小。泰国市场则仍未渗透。

因此管理层将先放眼本地、新加坡和泰国。

儘管如此，相信自设品牌製造在接下来拥有庞大的成长机会，尤其是在康乐公司正式上市后，其知名度会大大提高。

相比起国外，大马人对避孕套的需求算略低，康乐公司90%避孕套产量出口到超过100个国家。

出口销售占其总销售额的90%，因此令吉走贬將有利康乐公司的避孕套產品。

目前佔10%全球市佔率，为全球单一最大避孕套制造商。

康乐公司主要供应国家为美国、英国及联合国，而南非则为其最大的避孕套购买国。

2012年的全球避孕套销售量为228亿个，预测將在2016年增加至304亿个。同时，机构买方的需求逐步提升，当中政府为最大的避孕套买家。

特定市场

1. 商业市场 - 60%

即为客户，如Ansell Limited（Lifestyle品牌）、利洁时集团（Reckitt Benckiser品牌）等生产。

2. 招標市场 - 36%

主要客户群：

3. 原始设备生產商 - 4%

主要客户：

销货成本：

原料占据了销货成本的69.6%，94.3%的原料取自本地市场，另外5.7%则来自入口。

根据2013年的数据显示，胶乳占据了总原料的42.8%【占了安全套成本的25%至30%】。

胶乳价格走低，安全套制造商也将受惠，对康乐公司来说有正面激励，虽然占成本的比重不及手套业者，但也相当显著。

下图显示了胶乳过去5年的价格走势：

下图为SMR20，2014年2月份每公斤的报价。

Latex Price Chart

对于电费调涨，康乐公司预期仅会遭遇微小冲击，因电费成本只是占销货成本的6%。

供应商

主要供应商及所供应的原料、合作年间、供应数额及比率如下：

成长潜能

康乐公司拥有巨大的成长潜能，这主要是基于三大因素，即：

第一、是保健领域的最佳选择之一，具有抗跌性的全球安全套市场每年成长7至8%；

第二、来自同行的竞爭不大；
第三、自设品牌製造的成长潜能庞大，一旦在未来做出较大的贡献，將成为康乐公司获得重估的因素。

虽然全球安全套市场每年只成长7至8%，不过，康乐公司计划將其年產能翻倍，

新厂房与产能

康乐公司目前共有3家工厂进行生產，分別位於笨珍、巴生及泰国合艾，其中笨珍的產能最大。

从2013財政年（6月30日结帐）的年產量30亿个避孕套，在2016財政年提升至60亿个避孕套，这意味著两年半的复合年增长率高达32%。

笨珍新厂房的建设工程料將在2014年初开始，年杪竣工。

在完成了上述扩充计划后，康乐公司的整体年產量將达到40亿个避孕套。

目前，康乐公司的產能使用率处在约81%高水平，相信新增的產能也会取得高使用率，因为各非政府组织和政府机构都宣称，安全套市场面临供应短缺，以及其他安全套生產商扩大產能的意愿並不高。

康乐公司2013財政年的营业额为2亿3140万令吉，假设其產能使用率为70%，每个避孕套的平均销售价格为3美分（9.6仙），新增產能一旦完成，下个財政年的营业额预料將额外增加2亿零160万令吉。

竞争对手

INNOLATEX SDN BHD (500319-M)

Dongkuk Techco Rubber Industries Sdn Bhd

Nulatex Sdn Bhd

SAGAMI MANUFACTURERS SDN BHD (9348-X)

Richter RubberTechology Sdn Bhd

SSN MEDICAL PRODUCTS SDN BHD

PLEASURE LATEX PRODUCTS SDN BHD (402137-W)

竞爭优势



1. 世界最大型的避孕套生產商；
2. 避孕套市场的入行门槛高；
3. 具备出口执照，目前共出口至110个国家；
4. 经济规模效益；
5. 公司具备研发能力。



也因此，除非饱受胶乳价格飙高的冲击，否则康乐公司一直能够维持可观的赚幅。

未来

由于当前康乐公司的生產线相当依赖劳工，加上本区域的劳工成本逐渐上涨，康乐公司有意在未来为其生產线投入更多的自动化元素，甚至计划投入500万令吉充作自动化机械的开发资金。

隨著年轻人占人口比重约一半之多，所以该公司也积极在產品包装方面进行改良，以吸引更多的年轻消费群。

基于看好安全套的前景，由于发展中国家对家庭计划已有醒觉，康乐公司希望利用上市后强大的实力，进军发展中国家，尤其是拉丁美洲及欧洲一些地区。

康乐公司是手套股的最佳替代选择，因为它们拥有相似之处，例如：

第一、受树胶价格波动影响；

第二、產品大量出口；

第三、行业需求成长强劲。

最新进展：

康乐公司建议通过公司的股票溢价户口，以2送1比例，发出1亿3500万红股。

这项红股计划將把康乐公司的股本，从2亿7000万股，扩大至4亿零500万股。

2014财政年第一季度增设的4条新生产线，已开始在第二季度运作，其贡献将在2014财年次季开始全面反映。

也因此，康乐公司2014财年首半年净利按年增47%。

康乐公司已在过去数个月增加6条新生产线，估计将会在第三季带来部分贡献。

上述10条生产线，每条年产能一百万件，2015年1月，康乐公司希望产量推高至50亿件。

康乐公司拥有庞大待出货订单（交货时间长达4至6个月），以及现有客户也有意下更多订单。所以有信心可填补新增设的产能，并达到75%的生产平均使用率。

Info business研究集团预计，安全套销量的4年复合年增长率（CAGR）将达7.5%，主要受到竞标市场强劲的需求推动。

不过，康乐公却无法从这股强劲的需求完全获益，因其产能有限，且主要供应货品给商业市场。

康乐公司目前没有任何派息政策，管理层曾透露会仔细考虑派息的建议，倘若管理层决定派息，相信很多价值型投资者都很愿意 - 一路有套。

Karex

How Much Is Karex Worth?

Since its debut on 6th Nov 2013, Karex's share price has appreciated 132% in 4 months time to RM4.30 from IPO price of RM1.85.

Its proposed bonus issue soon after listing day might have fueled the rally to some extent.

By the way, it seems like Karex is not going to stop here. Both RHB and CIMB have revised their target price higher to the region of RM5.10.

If Karex Bhd had existed since 2012 (before IPO), its revenue and PAT for the 6 months ended Dec 2013 would be RM147.6mil & RM21.4mil respectively, compared to RM118.7mil & RM14.6mil for corresponding period of previous year.

This represents a 25% rise in revenue and an impressive 47% rise in net profit YoY.

It is expected that both revenue and profit will continue to rise further in tandem with Karex's on-track expansion plan.

From its IPO prospectus in 2013, Karex already has a capacity of 3 billion pieces of condom per year. The management plans to double its capacity by 2015, in which it will increase the capacity by 1 billion a year.

According to latest analyst's report, Karex has already achieved 4 billion in early 2014 and is on track to hit 5 billion pieces by the end of year 2014.

Four new lines with 100 million pieces capacity each line have been successfully installed in FY14Q1 (Jul-Sep 2013) and have contributed fully to its FY14Q2 earning.

Another 6 new lines have just started operation for the past few months and they are expected to further improve Karex's financial result in the second half of FY2014.

So, a total of 10 new production lines with total 1 billion capacity are up and running since mid 2013.

For July-Dec13, Karex achieves RM21.4mil net profit mainly from a capacity of 3 to 4 billion utilized at around 80%. 

If this trend continues, I think Karex will have no problem to bag RM45mil PAT for its FY2014 ended Jun 2014.

With an outstanding shares at 270mil, estimated EPS is 16.7sen and fair value should be RM2.50 if PE of 15x is given due to its growing mode.

However, analysts give Karex a PE close to 20x and use forecast earning in between FY15-16 to come to their target prices. That's why their target price is above RM5.

If Karex achieves a capacity of 6 billion in end of CY2015 (50% increase from 4 billion) with profit margin and utilization rate stay the same, its PAT may be able to reach RM70mil (50% increase from RM45mil) in FY2016 ended June 2016.

Thus, projected EPS in FY16 is 25.9sen, and target price is RM3.90 if PE is 15x.

Can Karex's utilization rate remain at 80% after it has doubled its capacity? Well, the management guided that the delivery lead time is at 4 months now (target below 2 months) and the company still has many pending orders. It seems possible.

For me, Karex's share is worth RM2.50 now and might worth RM3.90 in June 2016, but now it is trading at RM4.25. 

Year 2016 seems too far away and anything can happen within those 3 years.

Anyway, all these are just rough estimate only.

I believe Karex's share price will trend upwards until the bonus issues are ex-ed, and then it will go up and up again as long as it can produce good quarterly financial results.